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打新策略 | 華住酒店(01179)二次上市能制造驚喜么?

2020年09月13日 09:50來源:網絡
責任編輯:第一黃金網
摘要
本文來自 微信公眾號“天風國際”今年中資美元債可謂“紅出圈”了,隨著經濟重啟釋放房地產需求,中國房地產市場也呈現V形反

本文來自 微信公眾號“天風國際”

今年中資美元債可謂“紅出圈”了,隨著經濟重啟釋放房地產需求,中國房地產市場也呈現V形反彈,高收益地產債發行人逐步回歸離岸市場。央行今年收緊政策給樓市降溫,房地產市場接下來怎么看?下半年應該如何注意哪些宏觀風險點?

【要點】

1.2020年下半年哪些宏觀風險點?

2. 下半年中資美元債展望及投資策略

3. 地產行業最新融資政策解析和投資展望

【嘉賓介紹】

王龍

CFA,天風國際證券機構資管部聯席主管、《美元債投資實戰》作者

2020年,我們經歷過石油價格暴跌為負的危機,經歷過3月份全球美元流動性危機、基金杠桿爆倉,前所未有的衛生事件對我們工作和生活產生了方方面面的影響?;貧w2020年前8個月,盡管全球金融市場波動劇烈,但牛市仍然持續。截至目前,美股經歷了3月份大跌之后,4-8月份大漲,目前已經創新高。中資美元債無論是投資級還是高收益到目前的絕對收益也約達到了5%。

2020年11月份美國大選,并由此派生出的國際大國緊張對峙、包括最近美國對某些區域的國際金融制裁風險仍然存在。全球衛生事件在歐美仍然并未完全消除,但全球經濟顯然已經逐步走出泥潭??梢?020年剩余時間,存在幾大不確定因素:

(1)全球經濟到底復蘇進度如何?對全球貨幣政策影響,尤其是美聯儲貨幣政策有何影響?美國國債利率會有怎么樣的風險?

(2)非常關鍵是,2020年是美國大選年,對全球大類資產,包括中資美元債會有怎樣的影響?大選年,一般大類資產都會是如何表現?如何應對?

(3)從2018年貿易戰持續以來,國際緊張局勢一直存在。2020年隨著大選臨近,更多大國之間的對持局面出現。從金融市場角度來看,美國對某些區域金融制裁對中資美元債會有什么樣的沖擊?

一、全球經濟逐步回升,下半年到2021年美國利率處于上升通道

2020年二季度美國GDP環比年化萎縮-32.9%,這也是歷史上以來跌幅相當大的一個數字。當然原因也主要是受到今年衛生事件的負面沖擊。

美國衛生事件從今年2月份以來開始逐步爆發,3-4月份形成了一波高潮,之后6-7月份形成了二次擴散高潮。二次擴散高潮單日新增病例數量達到7-8萬人次。隨著美國聯邦政府和州政府開始逐步控制社交,限制開工,美國當前的單日新增病例數縮減到大約3-4萬人次,較前期高峰大幅較少。

隨著美國二次擴散風險逐步控制和企業開工持續,經濟增長預期上漲。從全球投行的平均預測來看,2020年3季度美國GDP環比年化增長約20.1%,CPI同比和核心PCE分別回升到0.8%,全年來看,美國2020年GDP仍然為負,2021年1季度美國GDP同比增長可能回到5%。歐洲方面來看,基本上2季度也是歐洲經濟GDP和CPI的底部。

整體來看,2020年全球衛生事件爆發過程中,全球經濟包括美國經濟經歷了2季度的經濟底部之后。隨著中國衛生事件率先控制,經濟從2月份強力反彈,美國隨著8月初以來的衛生事件得到逐步控制,經濟增長修復預期開始逐步回升,這一點我們從科羅娜啤酒價值已經恢復到衛生事件前水平可見一斑(啤酒消費和社交具有一定關聯性)。

貨幣政策方面,當前美聯儲貨幣政策委員會(FOMC)的聯儲目標利率矩陣來看,2022年之前,市場還是Price美聯儲不會選擇加息,仍然保持0利率。這里面存在兩個風險:

image.png

(1)隨著美國經濟恢復,那么長期利率可能向上增長,國債利率可能曲線陡峭化。

(2)隨著美國經濟恢復,如果失業率下行,通脹上行,美聯儲是否會有新的貨幣政策指引。

假設未來衛生事件逐步控制,經濟恢復,那么利率應該上行到什么水平呢?可以參考2月底(美國衛生事件爆發前)的美債收益率曲線水平,美債收益率當時美國收益率加權收益率在1%以上。如果美國衛生事件得到控制,那么至少美債收益率可能朝著1%的方向上升,但由于美國的水易放難收。美聯儲的資產負債表從衛生事件前不到4萬億,短時間內大幅飆升至6-7萬億。但2008年金融危機導致美聯儲資產負債表從9000億美元,上升至最高約4.5萬億,美聯儲從2018年開始逐步縮表,速度非常緩慢。美聯儲的水從歷史經驗來看,確實易放難收。

image.png


所以如果考慮到衛生事件可能要到2020年底得到控制,美國經濟從2021年開始逐步修復。從美聯儲貨幣政策歷史施政情況來看,根據以往美聯儲的貨幣政策操作習慣,我們可以得出以下一些結論:

(1)美聯儲縮表前應該會選擇先加息。

(2)美聯儲加息前提條件應該是衛生事件完全消除,這個時間點至少要等到疫苗出來,經濟重啟復工,失業率下降到自然失業率附近。

(3)未來美聯儲對通脹應該會有一定容忍程度??赡芡洺^2.5%-3%,之前美聯儲的貨幣政策會聚焦到經濟增長這一塊。

(4)美元流動性應該會較長時間內保持寬松,較長時間內可能保持零利率。長期利率主要反映通脹壓力。

(5)美債收益率曲線2020年底之前,極有可能的場景是短期利率可能保持相對變化不大,長期利率可能會上升,利率曲線應該是陡峭化。

二、第二個風險點:美國大選分析

第二個2020年投資需要關注的風險是今年11月份備受矚目的美國大選,經過大數據統計來看,美國大選年風險資產表現往往承壓,尤其是大選前后3個月,風險資產表現往往較弱。

我們可以大致回顧一下2012年和2016年大選情況:

(1)從圖來看,大選年份的風險資產出現回調,波動率在11月前后也出現上漲。

美國大選:VIX與SPX的Correlation

image.png

(2)從圖來看,大選年份,隨著競選人的不確定性的增加,波動率上升也越快。

美國大選:VIX與EPU的Correlation

我們再來看一下大選前后美股(作為風險資產的代表)的表現。下圖是統計1936年-2017年所有大選年份的美股表現,分為連任情況下的美股表現(淡色柱子),不連任情況下的美股表現(深色柱子),從這個可以得出一些結論:

(1)無論是否連任,美股在大選前后3個月都會出現下跌。

(2)一般如果連任前的6個月,美股都是持續上漲。

這對我們預測今年拜登和特朗普勝率有參考作用。

美國大選:拜登VS特朗普

image.png

三、第三個風險點:國際社會的金融制裁

隨著當前國際大國之間對抗加劇,美國對某些區域的金融制裁逐步升級,從過去俄羅斯和伊朗被制裁的案例來看,主要有三個方面:

(1)制裁路徑一般是從個人到金融機構,例如俄羅斯的制裁一開始是對普京及周圍人進行賬戶凍結等,后上升到對俄羅斯國有開發銀行及石油公司進行制裁。

(2)一般隨著制裁升級,一開始制裁個人的政策可能不會導致市場大幅下跌,當逐步上升到金融機構,市場可能會出現暴跌。

(3)一般隨著制裁升級,外匯和股票反應較為劇烈,下跌幅度可能達到50%以上,債券也會跟隨下跌。下跌時間可能長達數年。

那么國際金融制裁這個風險也不得不防。

四、2020及2021年中資美元債投資展望

(1)2020年Q3供給較小、Q4供給上升,2021年供給應該加大

從供需來看,中資美元債2020年Q4的到期量上升,因此供給會上升。

(2)投資級信用利差有一定空間,但利率風險較大

(3)地產融資新政改變投資邏輯:從銷售排名轉向綜合排名

(4)高收益地產美元債:信用分化

地產新政策:

中短期沖擊加大地產融資壓力,長期來看利多地產債。

中資美元債是否出現更嚴格的限制?應該不會。2019年地產和城投新政已經收緊。高收益地產美元債:

境內外利差目前并不明顯

融資政策短期不利于地產,地產大政策邏輯不變,但從地產的銷售數據來看,未來基本面問題不大。

地產美元債整體估值水平可能維持相對穩定,內部信用和收益率分化

(5)2021年的中資美元債市場和2013年的環境比較相似

從歷史大選年份之后一年的資本市場所處環境來看,2021年中資美元債面臨的環境可能和2013年會比較相似:

利率都處于相對比較低位水平。

2020年的風險資產修復都很快,目前股指和信用指數都接連創新高,這個和2012年歐債危機之后快速修復有一定相似。

從歷史經驗來看,2021年美元流動性總體應該會保持平穩,但邊際上應該會開始逐步Price in收緊預期。

總體來看,下半年和2021年在不爆發信用危機的前提下,高收益債的表現或許會好于投資級。

(編輯:曾盈穎)

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